4.1 INTRODUCTION
- 팩터들은 QEPM 모델의 재료
- 고품질의 재료가 훌륭한 요리를 만들어내듯이, 신중하게 선정된 팩터들은 올바른 조합으로 시장을 능가하는 모델을 만들 수 있음
- 팩터애는 다양한 종류가 존재
- 펀더멘털에 관한 것
- 기술적인 것
- 경제적인 것
- 대안적인 것
- 포트폴리오 매니저는 모델에 적합한 팩터들을 어떻게 선택할까?
- QEPM의 원칙 4와 5는 매니저에게 탄탄한 경제 이론과 지속적이고 안정적인 패턴을 반영하는 정량적 모델을 구축하도록 조언
- 따라서 좋은 팩터들은 주식 수익률과의 관계가 안정적이고 지속적일 뿐만 아니라 경제 이론에 의해 설명될 수 있어야 함
- 앞서 높은 품질의 팩터들을 찾을 가능성은 그것들을 어떻게 찾는지에 달려 있다고 논의했음
- 데이터 마이닝은 주식 수익률과 높은 상관관계를 보이는 팩터들을 만들어내지만, 그 팩터들과 수익률 간의 관계는 피상적일 뿐
- 좋은 팩터들을 찾는 방법은 탄탄하고 합리적인 정량적 기법을 검색에 적용하는 것
4.2 FUNDAMENTAL FACTORS
- 팩터는 주식 수익률을 예측할 수 있는 변수
- 아마도 주식 성과에 가장 명백한 영향을 미치는 것은 회사의 재무 상태
- 펀더멘털들은 회사의 재무 상태를 설명
- 가장 일반적인 펀더멘털 팩터는 손익 계산서, 재무 상태표, 그리고 현금 흐름표에서 직접 계산된 비율들
- 재무제표에서 구성될 수 있는 수많은 재무 비율과 재무제표 변수의 조합들이 주식 수익률을 예측하는 데 사용될 수 있음
- 이러한 가능한 펀더멘털 팩터들 중 많은 것들이 서로 상관관계를 가지고 있기 때문에, 우리는 모든 포트폴리오 매니저가 알아야 할 몇 가지 필수적인 것들로 목록을 간소화할 수 있음
- 펀더멘털 팩터를 일곱 개의 하위 카테고리로 그룹화
- 밸류에이션 팩터: 예를 들어 주가순자산비율(P/B 비율)과 주가수익비율(P/E 비율)은 주식이 상대적으로 싼지 비싼지를 측정
- 사이즈 팩터: 시가총액은 회사의 규모를 분류하고 규모가 주식 수익률 행동에 미치는 영향을 측정
- 운영 효율성 팩터, 운영 수익성 팩터: 경영진이 회사를 얼마나 잘 운영하고 있는지 알려줌
- 지급 능력 팩터: 회사가 미래의 단기 채무를 충족할 수 있는 능력을 측정. 유동비율과 현금비율
- 재무 위험 팩터: 부채 대 자본 비율과 이자 커버리지와 같은 비율로 재무 건전성을 측정
- 기업 활동 팩터: 기업 경영진의 결정과 관련이 있거나 다른 카테고리에 반드시 속하지 않는 팩터들을 측정
4.2.1 Valuation Factors
- 아래 표는 인기 있는 밸류에이션 팩터들의 값을 나타냄
- 수많은 매니저들이 P/E 비율에 기반한 투자 전략을 사용해 왔으며, 많은 연구들이 P/E 비율 효과를 다룸
- 낮은 P/E 비율 주식은 위험 조정 기준으로 높은 P/E 비율 주식을 능가하는 경향이 있음
- 이 효과에 대한 한 가지 가능한 설명은 시장이 일반적으로 나쁜 소식에 과잉 반응하여 일부 주식의 가격을 지나치게 저평가한다는 것
- 포트폴리오 매니저들은 이러한 “인기 없는” 주식을 싼 가격에 매수하고 결국 시장이 그 주식이 저평가되었다는 것을 깨달을 때 큰 수익을 얻을 수 있음
- P/E 비율은 매우 인기 있는 팩터이기 때문에, 모델에 기본적으로 포함하는 함정에 빠지지 않도록 주의하는 것이 중요
- 탄탄한 경제 이론에 기반하여 포함할 명확한 이유가 항상 있어야 함
- P/E 비율 또는 모델에 추가할 다른 팩터를 고려할 때, 모델의 나머지 팩터들과 어떻게 맞을지도 예상하는 것이 중요
- 위의 표에 나열된 회사들의 P/E 비율은 상당히 다양함
- 테슬라(TSLA)의 P/E 비율은 약 1,203인 반면, 대형 은행인 J.P. Morgan(JPM)은 겨우 15.18
- 그러나 산업 간의 비교는 전체 이야기를 말해주지 않음
- 회사의 P/E 비율—및 기타 재무 지표—은 회사의 산업 맥락에서 살펴봐야함
- 2020년 J.P. Morgan의 P/E 비율은 대략 17배인 은행업계의 배수와 대체로 일치함
- 반면, 테슬라의 P/E 비율인 1,203은 자동차 산업의 평균 약 317에 비해 매우 높았음
- 때때로, 개별 주식의 P/E 비율은 전체 시장의 P/E 비율을 초과할 수 있지만 산업 평균 P/E 비율보다 약간 낮을 수 있음
- 디지털 결제 회사인 PayPal은 산업 내에서 저평가된 전형적인 예
- 2020년 12월 기준 PayPal의 P/E 비율은 87로, S&P 500의 P/E 비율인 78.70 보다 높음
- 그러나 PayPal은 정보 기술 섹터의 평균 P/E 비율 274에는 미치지 못함
- 배당 수익률(DY), 주가순자산비율(P/B), 주가매출액비율(P/S), 주가현금흐름비율(P/CF), 주가EBITDA비율(P/EBITDA)은 모두 주식의 가치를 포착하려고 함
- 이 변수들은 서로 높은 상관관계를 가지므로, 매니저는 자신의 선호에 따라 하나를 선택할 수 있음
- 일부 포트폴리오 매니저들은 손익이 없는 회사들의 P/E 비율을 계산할 수 없기 때문에 P/E 비율 대신 P/B 비율을 사용하기를 선호
- 일부 포트폴리오 매니저들은 또한 학술 연구에서의 보편성 때문에 P/B 비율을 선호
- 일부 정량적 포트폴리오 매니저들은 P/CF 비율을 대신 사용하는데, 그들은 현금흐름 측정이 회사 경영진의 조작에 덜 민감하다고 보기 때문
- 그러나 이 모든 비율들은 동일한 추세와 연관되어 있음
- 높은 배당 수익률과 낮은 P/B, P/S, P/CF, P/EBITDA 비율을 가진 회사들이 그 반대인 주식들을 능가하는 경향이 있음
- 이 추세에 대한 많은 잠재적 설명이 있음
- 한 가지 설명은 이 변수들이 낮은 값을 가진 주식들은 심각한 가격 하락을 겪었을 수 있으며, 이로 인해 많은 투자자들이 이들로부터 멀어지거나 보유에 대해 더 높은 위험 프리미엄을 요구할 수 있다는 것
- 높은 P/B 비율을 가진 주식들은 일반적으로 성장주로, 낮은 P/B 비율을 가진 주식들은 가치주로 언급됨
- 2020년에 월마트(WMT)의 P/B 비율은 5.42였으며, 기술 대기업 애플의 P/B 비율은 34.5 이었음
- P/B 비율에 따르면 애플은 성장주이고 월마트는 가치주
- 그러나 P/E 비율과 마찬가지로, 우리는 전체 이야기를 얻기 위해 산업 맥락에서 주식을 봐야 함
- 2020년 소매업 산업의 P/B 비율은 약 13.21이나 잡하점의 하위 산업의 P/B 비율 5.92와 비교할 때, 월마트는 저평가되어 있음
- 반면에, P/B 비율이 너무 낮다면, 경영진이 주주들에게 충분한 수익을 창출하지 못하고 주식 가격이 반응하여 하락한 증거일 수 있음
- P/S 및 P/CF 비율의 경우 매출과 현금흐름 숫자가 일반적으로 순자산 가치보다 더 투명하기 때문에, 수익 조작의 사례를 드러내는 데 도움이 될 수 있음
- 월마트의 P/B 비율은 애플의 P/B 비율보다 훨씬 낮았지만, 월마트의 P/CF 비율은 12.35로 애플의 P/CF 비율인 27.96 과 근접함